Trois jours à Camp David

Les bouleversements provoqués par les tarifs douaniers annoncés par le président Donald Trump risquent d'être durables. Le montant et la portée étaient inattendus, la méthodologie imparfaite, la formule étrange et le commerce des services exclu. Après une réaction négative des marchés, les annonces spectaculaires ont été rapidement suivies de reports prolongés.

Ce qui est certain, c'est que le mot de l'année 2025 sera "incertitude".

Les objectifs déclarés des États-Unis sont clairs : réduire les déficits commerciaux qui ne cessent de s'aggraver, conserver la supériorité en matière de technologie et de défense, relancer l'industrie manufacturière, réduire la dépendance à l'égard de la Chine et lutter contre les menaces pesant sur la sécurité nationale. Dans quelle mesure ces droits de douane sont-ils bien conçus ? Quelle pourrait être l'ampleur des dommages et des perturbations ? Et qu'en est-il de la politique non déclarée d'affaiblissement du dollar américain ?

Personne ne le sait.

Mais un excellent livre, Three Days at Camp David, de Jeffrey Garten - ancien doyen de la Yale School of Management et sous-secrétaire au commerce dans l'administration Clinton - fournit des informations utiles sur un événement important de l'histoire monétaire.

Un précédent historique

Pendant une grande partie du XXe siècle, à mesure que le pouvoir économique et politique des États-Unis se développait, le pays a enregistré d'énormes excédents commerciaux, notamment au lendemain de la Seconde Guerre mondiale, lorsqu'il a aidé à la reconstruction d'une Europe décimée par le biais de programmes tels que le plan Marshall. Le dollar américain est devenu la principale monnaie de réserve, détrônant la livre sterling.

En 1944, après la conférence de Bretton Woods, l'Amérique a rejoint le Fonds monétaire international (FMI) nouvellement créé en s'engageant à convertir le dollar en or au prix de 35 dollars l'once. La livre sterling, le yen japonais et le mark ouest-allemand étaient liés au dollar à un taux fixe, une variation de 1 % étant autorisée dans les deux sens. Cet accord était motivé par un désir de stabilité et une réponse aux bouleversements provoqués par les tarifs douaniers, les quotas, la Grande Dépression des années 1930 et les destructions de la Seconde Guerre mondiale.

Puis, en août 1971, deux jours après d'intenses délibérations à Camp David, le président Richard Nixon a rompu unilatéralement l'engagement des États-Unis en faveur de la convertibilité de l'or. Comme le note Garten : "Il disait en substance au monde que le rôle quasi omnipotent que les États-Unis avaient joué depuis la guerre était terminé. L'époque où l'Amérique avait piloté le redressement de l'Europe occidentale et du Japon après la guerre - une époque où elle avait ouvert ses marchés aux importations sans recevoir de traitement réciproque -, les années où elle avait financé un montant disproportionné de la défense militaire commune, le quart de siècle où elle avait soutenu le système monétaire mondial avec son or, tout cela allait maintenant changer".

"Washington ne demandait pas à ses alliés d'entrer dans une nouvelle ère de partage du fardeau, il les forçait à l'accepter.

À l'époque, comme aujourd'hui, l'idée était que la réduction des déficits commerciaux impliquait un changement radical des termes de l'échange et un taux de change du dollar beaucoup plus bas. L'alternative pour les États-Unis était d'augmenter les taux d'intérêt, de contracter la demande, de réduire leur déficit budgétaire et de diminuer les importations. Cela signifierait une hausse du chômage et peut-être une récession. Nixon ne pouvait pas tolérer cela. Trump non plus. Le fardeau doit être partagé entre les alliés et les ennemis.

Les chiffres clés

Garten décrit de manière très détaillée le penchant philosophique des personnes clés impliquées dans la décision capitale de ce week-end. En ce qui concerne Nixon, il cite Henry Kissinger , secrétaire d'État américain du milieu des années 70, qui a déclaré qu'une fois que Nixon était convaincu d'une ligne de conduite, il essayait d'adopter la solution la plus radicale qui lui était présentée ou qu'il pouvait inventer. Bryce Harlow, l'un des plus proches conseillers de Nixon, a déclaré un jour au sénateur Bob Dole : "Je me lève tous les matins pour confondre mes ennemis" et "Nixon a escaladé les murs de la vie avec ses griffes".

Le secrétaire au Trésor John Connally ("le dollar américain est notre monnaie mais votre problème") a été formé à la politique par Lyndon B. Johnson. Connally a dit un jour à un autre agent politique : "Vous et moi, nous sommes comme des termites. Si le soleil brille sur nous, nous mourrons". Il était un adversaire et un négociateur exceptionnellement dur.

Arthur Burns a été président de la Fed pendant la majeure partie des années 1970. Nixon appréciait sa loyauté et pensait pouvoir l'influencer pour qu'il adopte des politiques monétaires conformes à ses objectifs politiques. Bien que Burns se soit opposé à la fermeture du guichet-or, craignant que cela ne déstabilise le système monétaire international, il a assuré Nixon de son soutien au nouveau programme économique. Celui-ci comprenait la suspension de la convertibilité du dollar en or, la mise en place d'un contrôle des salaires et des prix et l'imposition de surtaxes à l'importation. Nombreux sont ceux qui l'ont blâmé, lui et ses politiques expansionnistes, pour l'inflation persistante et la volatilité économique des années 1970.

Paul Volker , sous-secrétaire aux affaires monétaires, connaissait parfaitement le cadre monétaire international. Il croyait fermement aux accords de Bretton Woods et au fait que la monnaie avait besoin d'un point d'ancrage ; un taux de change fixé sur l'or remplissait cette fonction. Mais il s'est rallié à la décision de Nixon et a dû en informer ses homologues des banques centrales étrangères.

Le successeur de Connally au poste de secrétaire au Trésor, George Shultz, était un vrai républicain conservateur qui croyait au pouvoir des marchés. Il voulait que le dollar américain et toutes les monnaies flottent immédiatement sans ancrage et que le marché détermine leur juste valeur. Bien que l'ingérence du gouvernement soit pour lui un anathème, il a accepté le gel des salaires parce que Nixon ne voulait pas que l'inflation soit un enjeu électoral.

Kissinger n'a joué qu'un rôle secondaire dans ces événements. Pourtant, en novembre 1971, il déclare à Nixon : "Nous sommes en train de liguer tous ces pays contre nous en ne leur disant pas ce que nous voulons. Si nous trompons tout le monde dans le monde libre, nous ébranlerons toute la structure de la concurrence dans le monde libre".

Les négociations sur l'appréciation de chaque monnaie par rapport au dollar américain étaient aussi aléatoires que les négociations tarifaires d'aujourd'hui. Connally a rencontré une délégation japonaise qui exigeait une réévaluation de 19,2 % du yen. Devant la résistance des Japonais, il recula à 17 %. Ne voulant pas céder, les Japonais ont rappelé qu'en 1930, l'un de leurs ministres des finances avait réévalué le yen de 17 %, ce qui avait entraîné une récession et aurait pu conduire à l'assassinat du ministre.

Connally s'arrêta un instant. Il comprenait le pouvoir de la superstition. "Que diriez-vous de 16,9% ?", demanda-t-il. L'accord était conclu.

Similitudes avec les États-Unis de Trump

À mesure que la portée des contrôles s'est élargie et approfondie, une bureaucratie tentaculaire a vu le jour. Le traitement équitable des entreprises et des travailleurs, ainsi que la gestion de centaines de demandes d'exception aux règles, ont compliqué l'application effective des règles. Il n'est pas surprenant qu'en 1974, lorsque les contrôles ont été levés, les prix réprimés se sont libérés et l'inflation a repris de plus belle.

Il vaut mieux ne pas savoir comment une saucisse est faite. Ce que j'ai retenu de ce livre, c'est que le pouvoir monarchique et les croyances profondément ancrées ne sont pas nouveaux aux États-Unis. Les décisions qui semblent saines en théorie se heurtent à la nature humaine, aux rivalités géopolitiques et aux boucles de rétroaction des marchés obligataires et boursiers. Même les cerveaux les plus intelligents sous-estiment invariablement les nuances et les complexités d'un monde interconnecté.

La décennie des années 1970 a été bouleversante dans tous les sens du terme mais, en regardant les événements avec le recul, malgré les changements et les perturbations considérables survenus tout au long des années 1970, les États-Unis et le monde se sont adaptés et se sont redressés dans les années qui ont suivi.

Si vous pensez que le président Trump et ses conseillers agissent de manière monarchique, la différence avec le passé n'est que dans la nuance. Le pouvoir corrompt ; le pouvoir absolu corrompt absolument.

La montée en puissance de la Chine, bien que semblable à celle du Japon et de l'Allemagne après la Seconde Guerre mondiale, est différente en termes d'échelle et de poursuite idéologique. L'Union soviétique n'a jamais été une superpuissance économique, alors que la Chine s'est inspirée du meilleur manuel de jeu du capitalisme. Les consommateurs américains et les marchés boursiers ont été gâtés par les généreuses prestations et la Fed "mise" dans les moments d'instabilité économique. Les niveaux d'endettement et l'effet de levier financier aux États-Unis (et dans le monde) sont sans précédent. Et nous sommes à l'aube d'une perturbation massive due à l'IA.

Les responsables de l'allocation d'actifs s'interrogent sur l'orientation du dollar américain (le consensus est à la baisse) et s'inquiètent du risque de concentration des actions américaines (un renversement est positif pour les actions asiatiques), tout en reconnaissant que si les guerres commerciales et les droits de douane persistent longtemps, les effets néfastes sur les économies mondiales, les bénéfices, la croissance et l'emploi pourraient être désastreux.

Je suis plutôt favorable aux actions asiatiques, mais en réalité, personne ne le sait.

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